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华创证券:首予美兰空港推荐评级 目标价25.6港元

日期: 2022-08-02 16:17
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  华创证券发布研究报告称,首予美兰空港(00357)“推荐”评级,考虑到T2投产后带来的成本增加,预计2022-24年归母净利为2/5/8.7亿,对应EPS为0.43/1.05/1.83元,对应PE为31/13/7倍,另预计2022年内公司或迎来传统产能周期投资与非航驱动共振时点,参考非航业务占比较高机场,通常在20倍PE以上,给予2023年20倍PE,即对应100亿人民币市值,预期较现价59%空间,目标价25.6港元。

  华创证券主要观点如下:

  海南核心机场进入全新时代。

  1)进入“双航站楼、双跑道”全新时代。机场二期于21年底正式投入运营,设计吞吐量为25年可以满足3500万人次,较此前最高2019年的2422万人次提升约45%。2)控股股东重整完成。公司控股股东始终为海口美兰国际有限,持有公司50.19%股份,重整后海南机场实业持有美兰有限46.81%股份,而海南机场实业大股东则为海南省发展控股有限公司。3)财务数据:21年收入超疫情前、非航占比约7成。

  航空业务:机场二期投入运营后将大幅提升保障能力。

  1)经营数据:21年旅客量恢复至19年的7成左右。2)收入端:2019-2021年分别为7.1、4.6、5.2亿元,同比分别为-22.5%、-34.7%、12%(19年下滑因机场费返还取消)。3)航空业务看点:近年来唯一释放产能的海南主要机场,二期已经投产,同时T3项目已在预备中,海南自贸建设背景下,预期将催化航空业务发展。

  非航业务:免税是核心贡献。

  1)收入:2012-21年复合增速16%,在20和21年疫情影响下仍保持5%、20%的增速。非航业务主要包括特许服务收入、货运及包装收入、酒店收入等,21年占比分别为61%、8%、8%。

  2)特许经营权收入:2012-21年复合增速19%,其中20-21年分别增长35%、20%。21年特许服务收入6.7亿元,相比2019年增62%;占总收入比重为42%,其主要贡献来自于机场免税店。

  3)美兰机场免税店线下销售额:2012-2021年CAGR为29%,20-21年实现销售额28.2亿、38.2亿元,同比增21.8%及35.8%,21年占海南离岛免税品零售额的7.7%。

  乘海南自贸建设东风,享免税行业发展红利。

  1)海南离岛免税正处于爆发期。2012-21年CAGR高达40%,海关数据显示,世博线路检测,2020-21年离岛免税零售额275亿元、495亿,同比大增104%及80%。

  2)公司免税业务仍有十足潜力,该行预计25年免税销售额或达120亿。该行测算:预计2022-25年美兰机场旅客吞吐量分别为1927、2505、3006、3500万人次;假设进店转化率为6.2%、7%、7.5%、8%,免税购物人数为124、175、225、281万人次;假设客单价保持3%的增长,由此得美兰空港免税销售额为48.3、70.6、93.4、120亿元。

  3)公司免税提点未来存在提升可能。该行假设2025年公司重新签订协议,在120亿免税销售额基准上,免税提点提升5%,意味着4.5亿利润的增厚。因此在免税提点率为15%、20%、30%的假设下,对应免税业务利润分别为13.5、18、27亿元。

  风险提示:或有负债事项风险、疫情冲击超出预期。